비시장성 할인이란?

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비시장성 할인이란?

□ 미국의 경우 앞에서 설명한 3가지 평가방법을 적용해 기업의 가치를 산출한 후, 일반적으로 주식의 비시장성할인 또는 지배지분할증(vs. 소수지분할인) 등의 수정작업을 통해 최종적인 주식가치를 산정하고 있음. 특히, 비상장주식의 경우 비유동성(Lack of Marketability)으로 인한 할인평가는 거의 의무적으로 행해지고 있으며, 그 할인비율이 평균적으로 30~50%에 달하고 있어 비상장주식 가치평가에 있어 고려하여야할 중요한 요소로 인식하고 있음.

□ 아래와 같이 가치단계별 주요 판단요소를 살펴보면 다음과 같음

경영권관련
– 대상주식이 전체지분의 50%이상인지 여부
– 청산, 합병 또는 구조조정을 할 수 있는 권한이 있는지 여부
– 이사회의 결정을 좌우할 수 있는 경영권이 있는지 여부
– 이사회에 참석할 수 있는 자격이 되는지 여부
– 타 지분의 분산 상태

시장성관련
– 등록된 주식인지 여부
– 활성화된 시장인지 여부
– 과거 거래시장이 있었는지 여부
– 과거 배당금 지급여부

□ 미국의 경우 정보제공회사(Data Service Company)를 통하여 다양한 상장주식 매매가격관련 통계수치를 제공하고 있으며 이러한 자료를 이용하여 비상장주식의 평가시 가치 Premium이나 가치할인의 객관성을 높일 수 있음.

□ 상장회사의 경우 상장하기 위한 비용뿐만 아니라 다양한 상장유지비용이 발생하는 바 비시장성 할인을 위한 논리로 사용될 수 있음. 결국 비시장성할인은 현금화시킬 수 있는 능력의 차이로 비시장성할인은 해당주식의 시장성의 존재(existence) 차이가 아니라 어느 정도 시장성이 존재하느냐 정도(degree)의 문제라고 할 수 있음. 비시장성할인과 관련하여 미국의 경우 IPO관련 연구가 있는데 IPO(Initial Public Offering)연구에서는 기업공개 전, 후의 주가를 비교분석하여 그 차이를 비시장성할인으로 적용하고 있음. 대표적인 연구로는 Emory Study, Williamette Management Associates Study, Valuation Adviwors Study, Robert W. Baird & Company Study 등이 있으며 이들 자료에 의하면 평균적인 비시장성 할인율은 약 45%로 나타나고 있음.

□ 국내에서는 현재까지 비시장성에 따른 기업가치의 할인에 대한 연구는 별로 없으며 유사한 관련 규정을 찾는다면 상장회사와 합병 등에 아직 준용되고 있는 ‘유가증권 발행 및 공시 등에 관한 규정’에서 상대가치에 적용하는 일괄할인조항이 있음. 동 규정의 시행세칙 제8조에서 정하고 있는 상대가치는 평가대상회사와 업종이 유사한 상장회사의 주가를 기준으로 유사회사의 주당 경상이익과 주당순자산을 적용해 구한 유사회사별 비교가치의 평균가액에 30% 이상을 추가로 일괄 할인하여 구하여짐. 하지만, 이러한 비시장성할인은 상대가치(시장접근법)에만 적용되는 것이 아니라 자산가치(자산접근법)와 수익가치(소득접근법)에도 적용될 수 있는 개념이므로 논리적으로 불완전한 규정이라 할 수 있음. 또한 30%이상이라고만 일괄적으로 규정하고 있어 구체적으로 어떤 요소를 고려하여 일괄할인율을 변화시킬지에 대한 지침이 주어져 있지 아니함.

□ 국내의 경우 IPO 전, 후 가격비교분석이나 상장에 따르는 공모비용 및 유지비용 등에 관한 연구가 활발하지 않아 이에 대한 다양한 자료수집 및 분석이 필요함.