미 연준의 양적완화 방식과 그 실제 적용

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□ 미 연준의 자산매입을 통한 양적완화정책의 원리는 상기의 중앙은행 공개시장조작과 동일하나, 양적완화정책 하에서는 평상시의 공개시장조작과는 달리 중앙은행이 자산매입 규모를 대폭적으로 확대
○ 글로벌 금융위기의 경험에서 알 수 있듯이 금융시장이 매우 불안한 시기에는 전반적으로 시장참여자의 위험회피성향이 강화
○ 이 경우 중앙은행이 공개시장에서 자산을 매입하여 지급준비금 형태로 상업은행에게 여유자금을 공급하더라도 상업은행이 대출확대에 나서는 것을 꺼려할 가능성
○ 이는 평상시의 공개시장조작에 준하는 자산매입 규모만으로는 제로금리 목표 하에서 시장금리를 낮은 수준으로 유지하는 것이 역부족일 수 있음을 의미
○ 바로 이 부분이 양적완화정책에서 자산매입 규모를 대폭적으로 확대할 수밖에 없는 이유 중 하나

□ 민간부문의 부채조정(deleveraging)도 양적완화정책이 대규모로 이루어져야 하는 또 다른 이유
○ 앞에서는 중앙은행이 기업이 보유한 유가증권을 상업은행을 통해 매입하면 중앙은행의 지급준비금과 상업은행의 기업예금이 동일한 규모로 늘어남을 보았음.
○ 그런데 기업이 유가증권 매입으로 벌어들인 자금을 대출상환자금으로 활용하면 상업은행의 기업예금 증가분이 중앙은행의 지급준비금 증가분만큼 늘어나지 않게 됨.
○ 이처럼 민간부문의 부채조정이 이루어지는 상황에서는 중앙은행이 자산매입을 통해 상업은행에게 여유자금을 공급하더라도 상업은행이 신규대출에 사용할 수 있는 실질적인 여유자금이 크지 않기 때문에 양적완화정책의 시장금리 하방효과가 약화
○ 이런 문제를 극복하기 위해서는 중앙은행의 자산매입 규모가 민간부문의 부채조정 규모를 훨씬 상회하는 수준으로 확대될 필요

□ 중앙은행의 자산매입을 통한 양적완화정책은 이상에서 설명한 은행대출 경로뿐만 아니라 자산가격 경로를 통해서도 시장금리 및 실물경제에 영향을 미칠 수 있음.
○ Bowdler and Radia(2012)와 이명활․박성욱․임진(2013)에 따르면 양적완화정책의 자산가격 경로는 세 가지로 구분
○ 첫째, 유동성(liquidity) 경로가 있는데, 이는 거래상대방 위험 급증 등으로 거래가 거의 없는 증권시장에 중앙은행이 시장조성자로서 참여하여 매매가 이루어지도록 함으로써 금리하락을 유도하는 것을 의미
○ 둘째, 포트폴리오 재분배(portfolio rebalancing) 경로로 중앙은행이 시장에서 특정 증권을 대거 매입하면 시장에서 거래되는 해당 증권의 공급이 급격하게 줄어들어 동 증권과 대체성이 높은 증권에 대한 수요가 확대됨으로써 금리가 하락할
○ 또한 중앙은행이 장기채를 대량 매입하면 시장에 유통되는 채권의 평균 듀레이션(duration)이 줄어들면서 기간프리미엄(term premium)이 감소하여 금리가 하락
○ 셋째, 정책신호(policy signalling) 경로가 있는데, 이는 중앙은행의 자산매입이 시장에서 향후 완화적 통화정책의 신호로 받아들여져 금리가 하락하는 것을 의미
○ <그림 6>은 중앙은행의 양적완화정책이 자산가격 통로를 통해 실물경제에 영향을 미치는 흐름을 설명
○ 이에 따르면 중앙은행의 자산매입은 자산가격 상승에 따른 富의 효과와 금리하락에 따른 기업의 자금조달비용 감소를 통해 실물경제에 긍정적인 영향을 미칠 수 있음.

□ 한편 과도한 인플레는 중앙은행의 양적완화가 대규모로 진행될 때 나타날 수 있는 부작용으로 자주 거론
○ 일반적으로 중앙은행은 상업은행에 대해 예금과 같은 부채의 일정부분을 지급준비금 형태로 중앙은행에 예치하도록 의무화
○ <그림 4>에서 보는 바와 같이 중앙은행이 공개시장에서 자산을 매입하면 상업은행이 보유한 지급준비금이 늘어나게 되는데, 이로 인해 상업은행은 중앙은행이 요구하는 기준을 초과하는 수준으로 지급준비금을 보유하는 상황에 처할 수 있음.
○ 지급준비금은 이자를 지급하지 않으므로 초과지급준비금(excess reserves)을 보유한 상업은행은 이를 대출자금으로 운용하여 이자수익을 올리려는 유인을 갖게 됨.
○ 이로 인해 상업은행의 대출이 확대되면 통화량이 증가하여 인플레압력이 상승하는데, 특히 경기가 고점에 도달한 상태에서도 중앙은행의 대규모 자산매입이 계속 진행되면 상업은행의 신용팽창에 따른 경기과열과 기대인플레 상승으로 인플레가 과도한 수준으로 높아질 위험

□ 그런데 McAndrews(2011)와 Garbade (2011)는 중앙은행이 지급준비금에 대해 이자를 지급하게 되면 대규모 자산매입에 따른 인플레압력을 완화할 수 있다고 주장
○ 중앙은행은 지급준비금에 대해 이자를 지급하고 이자 수준을 적절히 조절함으로써 과도한 신용팽창이 일어나지 않도록 상업은행의 대출창출 유인을 제어할 수 있음.
○ 예를 들어, 중앙은행이 지급준비금에 대해 지급하는 금리를 상업은행의 대출금리보다 높은 수준으로 인상하면 상업은행의 대출창출 유인이 사라짐.